來源：證券時(shí)報(bào)
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證券時(shí)報(bào)記者 余世鵬
從2019年和2020年的百億爆款和造星盛宴，到2021年特別是2022年的賽道坍塌和明星隕落，公募基金行業(yè)走過了一個(gè)有起有落的發(fā)展周期。潮水退去后，公募行業(yè)格局已悄然生變：曾依賴爆款基金做大規(guī)模的頭部公募，因業(yè)績(jī)拖累逐漸淪為“業(yè)績(jī)腰部”公司。
天相投顧基金評(píng)價(jià)中心對(duì)記者提供的數(shù)據(jù)顯示，2019年至2021年期間首發(fā)規(guī)模超百億的36只股混基金，在2022年錄得超20%的平均跌幅。Wind數(shù)據(jù)顯示，2019年至2022年間偏股業(yè)績(jī)排名前十的基金公司，已不見耳熟能詳?shù)念^部公募身影。但削弱業(yè)績(jī)的不是基金規(guī)模本身，而是大基金的單一策略與市場(chǎng)風(fēng)格的嚴(yán)重偏離。
業(yè)內(nèi)人士不禁要問：“明星基金經(jīng)理”是真明星，還是一種營(yíng)銷策略？在明星效應(yīng)下，基金業(yè)績(jī)下滑會(huì)引來廣泛關(guān)注，從而傷及基民利益和基金公司形象。這些探討步步深入，最終指向了一個(gè)問題：基金公司和基民利益不一致帶來的“委托-代理”問題，該如何解決？
頭部公募主動(dòng)投資水平下降
銀河證券基金研究中心近日發(fā)布相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，以“廣義口徑+規(guī)模加權(quán)平均”為統(tǒng)計(jì)口徑，呈現(xiàn)了過去20年不同階段基金公司的平均主動(dòng)股票投資管理收益率排名情況，并給出一個(gè)明確結(jié)論：老牌基金公司仍占有一定優(yōu)勢(shì)，但在過去3年、過去4年、過去5年的排名中，“中生代”基金公司正在崛起。
數(shù)據(jù)顯示，過去幾年主動(dòng)股票投資管理能力排名前十的基金公司，依然可見大公募身影，如易方達(dá)、國(guó)泰、建信等，但信達(dá)澳亞、農(nóng)銀匯理、匯豐晉信、中庚、鵬揚(yáng)等一批近年來持續(xù)煥發(fā)活力的中小公募，無論是公司數(shù)量還是排名位置均呈現(xiàn)出了明顯的后來居上勢(shì)頭。
需要指出的是，以“廣義口徑+規(guī)模加權(quán)平均”為統(tǒng)計(jì)口徑，即是對(duì)各家公司旗下主動(dòng)權(quán)益基金進(jìn)行規(guī)模加權(quán)后得出的主動(dòng)管理收益率。這意味著，在2019年以來的這輪大發(fā)展中，作為主角的頭部公募旗下大規(guī)模權(quán)益基金并沒有輸出相應(yīng)的投資業(yè)績(jī)。甚至由于某些上百億大基金的大幅虧損，頭部公募整體主動(dòng)投資水平出現(xiàn)下降，在業(yè)績(jī)排名中逐步淪為“腰部”公司。
Wind基金公司偏股型業(yè)績(jī)指數(shù)的排名情況指向了類似趨勢(shì)：2019年至2022年間業(yè)績(jī)排名前十的基金公司，分別為紅土創(chuàng)新基金、中庚基金、南華基金、鵬揚(yáng)基金、財(cái)通資管、農(nóng)銀匯理基金、金元順安基金、信達(dá)澳亞基金、英大基金、圓信永豐基金。即便擴(kuò)展到前二十位，除建信基金和交銀施羅德基金外，上榜公司均為中小公募。
在更具體的基金經(jīng)理偏股型業(yè)績(jī)指數(shù)排名上，這一趨勢(shì)可以看得更為清晰。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2019年至2022年間基金經(jīng)理偏股型業(yè)績(jī)排名前二十，以管理規(guī)模適中的基金經(jīng)理居多，且大多來自中小公募，如王鵬（泰達(dá)宏利基金）、萬民遠(yuǎn)（融通基金）、韓創(chuàng)（大成基金）、繆瑋彬（金元順安基金）、神愛前（平安基金）等，那些曾管理數(shù)百億乃至上千億的頂流明星基金經(jīng)理，已是蹤跡難覓。
36只“爆款”平均跌幅超22%
天相投顧基金評(píng)價(jià)中心對(duì)記者表示，2019年至2021年期間募集的多只“百億爆款”公募基金在2022年的權(quán)益市場(chǎng)中出現(xiàn)下跌。天相提供的數(shù)據(jù)顯示，此期間首發(fā)規(guī)模超百億的股混基金共計(jì)36只，2022年平均跌幅為22.34%，使得前期熱情高漲從而追高參與的基民體驗(yàn)不佳。“對(duì)頭部公募來說，這雖然使規(guī)模在短期內(nèi)快速增加，但基民滿意度的下降或?qū)罄m(xù)業(yè)務(wù)拓展產(chǎn)生不利影響。”天相投顧基金評(píng)價(jià)中心表示。
以某位重倉(cāng)消費(fèi)白馬股出名的頂流基金經(jīng)理為例。公開數(shù)據(jù)顯示，他管理的4只基金在2019年和2020年取得50%-85%的耀眼業(yè)績(jī)，基金規(guī)模隨之快速攀升，最高時(shí)不低于800億元。但在賽道回調(diào)后，4只基金在2021年至2022年三季度期間總虧損近350億元。2022年四季度藍(lán)籌白馬股出現(xiàn)反彈，4只基金單季度均取得了逾40%的漲幅，總盈利約58億元。對(duì)重倉(cāng)藍(lán)籌股的數(shù)百億基金而言，這一漲幅已是相當(dāng)可觀。但對(duì)高位買入的基民而言，反彈過后依然存在20%甚至超過30%的虧損缺口。
上海證券基金評(píng)價(jià)研究中心高級(jí)分析師池云飛對(duì)記者說，基金規(guī)模本身會(huì)影響基金運(yùn)作思路和策略，小規(guī)模基金相對(duì)大規(guī)模基金在策略選取空間上更豐富更靈活，能否轉(zhuǎn)換成業(yè)績(jī)則與基金經(jīng)理能力和公司投研支持有關(guān)。
“爆款基金之所以成為‘業(yè)績(jī)包袱’，更多原因在于基金策略與市場(chǎng)風(fēng)格不匹配。”財(cái)富管理機(jī)構(gòu)金斧子CEO張開興對(duì)記者表示，當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)格突變、規(guī)模容量遠(yuǎn)超基金經(jīng)理操作能力范圍時(shí)，基民虧損隨之而來。
上海交大上海高級(jí)金融學(xué)院學(xué)術(shù)副院長(zhǎng)、金融學(xué)教授嚴(yán)弘也對(duì)記者表示，基金規(guī)模越大，策略靈活性越低，大部分倉(cāng)位只能購(gòu)買大市值股票。“但中國(guó)小市值股票的超額收益優(yōu)于大市值股票，市場(chǎng)的阿爾法收益也常常好于貝塔收益，所以大基金業(yè)績(jī)一般很難跑贏優(yōu)秀的中小基金。”
根據(jù)遠(yuǎn)川研究所資管組黃曉峰的統(tǒng)計(jì)，2022年收益超10%的主動(dòng)權(quán)益基金，基金規(guī)模在2022年初均在50億元以下，而百億級(jí)大基金（除安信穩(wěn)健增值實(shí)現(xiàn)正收益外）均遭遇虧損。黃曉峰同樣認(rèn)為，策略與市場(chǎng)風(fēng)格不匹配是大基金虧損的主要原因。
是真明星還是營(yíng)銷策略？
“船大難掉頭”是顯而易見的，喜歡造大船的則是大基金公司。
“基金公司主要收入來源是管理費(fèi)和業(yè)績(jī)獎(jiǎng)勵(lì)，大的管理規(guī)模能帶來豐厚的管理費(fèi)。無論對(duì)未來投資把握有多大，基金公司的規(guī)模擴(kuò)大沖動(dòng)都會(huì)存在。”允泰資本創(chuàng)始合伙人、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家付立春對(duì)記者表示，基金公司在規(guī)模擴(kuò)張時(shí)歷史業(yè)績(jī)是主要賣點(diǎn)。但在基金規(guī)模增大后，受制于某些局限性，基金業(yè)績(jī)會(huì)受到影響。
張開興表示，在靠管理費(fèi)為主要盈利模式的當(dāng)下中國(guó)公募行業(yè)，其激勵(lì)機(jī)制助長(zhǎng)了基民的非理性申贖，引發(fā)基金業(yè)績(jī)的大幅震蕩。過去的業(yè)績(jī)并不代表未來的業(yè)績(jī)，當(dāng)遇到市場(chǎng)風(fēng)格突變、規(guī)模容量遠(yuǎn)超基金經(jīng)理操作能力的時(shí)候，基民的虧損便隨之而來。
“明星基金經(jīng)理”是真明星，還是一種營(yíng)銷策略？嚴(yán)弘表示，明星基金經(jīng)理有很強(qiáng)的流量效應(yīng)，無論是基于歷史階段性業(yè)績(jī)還是廣告效應(yīng)，都能吸引來大量募集資金，從商業(yè)行為而言無可厚非，但會(huì)給基金投資者帶來某些誤導(dǎo)作用。學(xué)術(shù)研究表明，能持續(xù)提供較好相對(duì)收益的基金經(jīng)理少之又少，基民能買中的概率就更低了，而大多數(shù)基金經(jīng)理業(yè)績(jī)持續(xù)性并不是很好。因此，明星基金經(jīng)理現(xiàn)象既意味著可能存在特別優(yōu)秀的基金經(jīng)理，也意味著部分基金公司利用特定時(shí)期的好業(yè)績(jī)“造出”了明星。
“爆款基金業(yè)績(jī)和規(guī)模輪回對(duì)基金公司的影響，是基民用腳投票的結(jié)果。”創(chuàng)金合信基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魏鳳春對(duì)記者表示，在業(yè)績(jī)下滑后基金規(guī)模會(huì)縮水，同時(shí)基民信任度下降，基金公司的契約精神受損，但這些只是常規(guī)解釋。“對(duì)基金公司最大的影響還在于路徑依賴，這一模式會(huì)使得公司試圖再去復(fù)制另一個(gè)新的明星基金經(jīng)理，然后再來一個(gè)輪回。我個(gè)人認(rèn)為這還是農(nóng)業(yè)時(shí)代的管理模式。”
嚴(yán)弘表示，中國(guó)的基金經(jīng)理群體從業(yè)年限偏短，需要更多沉淀。在美國(guó)等成熟市場(chǎng)里，出道三五年就當(dāng)基金經(jīng)理是少見的，一般要10年左右才能管理一只中等規(guī)模基金，在市場(chǎng)上打出名氣基本要在15年或20年后了。“如果沒有充分的投研歷練，過早出名的明星基金經(jīng)理很可能會(huì)透支個(gè)人的職業(yè)生涯，基金公司若長(zhǎng)此以往也會(huì)影響到自身聲譽(yù)。”
凱豐投資總經(jīng)理王東洋對(duì)記者表示，明星效應(yīng)能在某個(gè)階段給基金經(jīng)理帶來更多的投研、宣傳、渠道等資源，對(duì)職業(yè)生涯自然有所裨益。但從規(guī)模、業(yè)績(jī)、流動(dòng)性的“不可能三角”角度看，一旦資金管理規(guī)模大幅超過管理能力，基金管理難度會(huì)提高甚至?xí)斐刹呗允АＲ驗(yàn)槊餍切?yīng)，業(yè)績(jī)下滑或引來更廣泛關(guān)注，從而傷害到基民利益以及基金公司形象，基金經(jīng)理個(gè)人職業(yè)發(fā)展的持續(xù)性和穩(wěn)定性也或會(huì)受到影響，造成一損俱損局面。
如何與基民綁定利益？
基金公司想做大基金規(guī)模，但基金規(guī)模的增大卻削弱了基民的投資收益，這其實(shí)是經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域經(jīng)典的“委托-代理”問題。魏鳳春直言，基金公司和基民利益不一致，就是由“委托-代理”基本機(jī)制決定的。
“這一利益沖突的程度由目標(biāo)、信息對(duì)稱程度、代理成本等因素決定，這一矛盾無法根本化解，但可以通過制度設(shè)計(jì)與技術(shù)調(diào)整來緩和矛盾，不排除在某個(gè)時(shí)點(diǎn)上達(dá)成一致。”魏鳳春指出，如果基金公司在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上對(duì)倉(cāng)位限制靈活些，基金經(jīng)理?yè)駮r(shí)和配置能力提高些，產(chǎn)品凈值波動(dòng)就會(huì)小一些，矛盾沖突會(huì)緩和一些。此外，基民如果對(duì)市場(chǎng)規(guī)律認(rèn)知深刻一些，深刻理解風(fēng)險(xiǎn)是獲取收益的必然代價(jià)，對(duì)業(yè)績(jī)回撤的抵觸性也會(huì)弱化。比如，基民如果能接受長(zhǎng)期持有基金，從過往實(shí)踐來看滿意度是較高的。
池云飛表示，基金行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)非常激烈，基民更看重基金實(shí)際業(yè)績(jī)和投資體驗(yàn)。基金公司和基金經(jīng)理應(yīng)更好去平衡長(zhǎng)短期發(fā)展之間的關(guān)系，加大投研力度提升投資者獲得感。他還說，“長(zhǎng)期看基金投資一般都能帶來正收益，基民虧錢主要是容易受到市場(chǎng)情緒左右，過于頻繁擇時(shí)或高買低賣。因此，基民加強(qiáng)對(duì)基金經(jīng)理能力、基金未來策略方向、市場(chǎng)趨勢(shì)的研究，是長(zhǎng)期創(chuàng)造超額收益的關(guān)鍵。”
付立春說，基民買基金往往是在業(yè)績(jī)最好時(shí)買入，很多時(shí)候買在山頂上，這不是科學(xué)的配置策略。但基金公司也要面向未來立足長(zhǎng)遠(yuǎn)，在規(guī)模、業(yè)績(jī)與自身主動(dòng)管理能力之間取得平衡發(fā)展。
天相投顧基金評(píng)價(jià)中心認(rèn)為，要解決這一矛盾必須把基金公司利益和基民利益統(tǒng)一起來。首先，投資者應(yīng)理性看待權(quán)益類市場(chǎng)，認(rèn)清市場(chǎng)存在周期性，不過度迷信明星基金經(jīng)理以及頭部機(jī)構(gòu)，同時(shí)應(yīng)該建立合理預(yù)期，充分理解基金經(jīng)理投資理念，并選擇適合自己的基金產(chǎn)品；另外，基金公司也應(yīng)避免過度追求短期規(guī)模增長(zhǎng)，而應(yīng)該勇于“逆向銷售”，通過合理的宣傳和投教工作幫助投資者樹立正確的投資價(jià)值觀。
在雙方利益綁定方面，嚴(yán)弘給出了更為具體的建議。他直言，解決基金公司和基民之間的“委托代理人問題”，除了行業(yè)自律、培養(yǎng)社會(huì)責(zé)任感理念外，還可以通過雙方利益綁定形成合適的激勵(lì)機(jī)制。“但是，基金公司或基金經(jīng)理在市場(chǎng)低點(diǎn)或基金新發(fā)時(shí)自購(gòu)基金產(chǎn)品，并不足以完整體現(xiàn)這種利益綁定，還應(yīng)持續(xù)地定期、定量自購(gòu)基金產(chǎn)品，并在合規(guī)范圍內(nèi)盡可能地公開披露買入和賣出情況，做到信息對(duì)稱，才能實(shí)現(xiàn)有效的利益綁定。”
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