在消費升級和顏值經(jīng)濟盛行的當下，人們對于牙齒健康、美觀的需求越來越強烈，口腔賽道受到火熱追捧。自去年開始，牙博士、中國口腔醫(yī)療集團、朗視等企業(yè)紛紛遞交了招股書，時代天使、瑞爾集團等相繼IPO。與此同時，一眾投資機構押注一級市場，口腔行業(yè)共發(fā)生37起融資事件。其中，口腔醫(yī)療上游近兩年受資本關注最多且融資頻率最高。
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通過一系列分析研究，高鵠資本發(fā)現(xiàn)國產(chǎn)替代、數(shù)字化與平臺化這三大趨勢，正在給口腔醫(yī)療上游帶來一系列創(chuàng)新與變革的機會。高鵠團隊持續(xù)看好口腔醫(yī)療上游行業(yè)發(fā)展前景，深入分析三大趨勢，并提出三個選擇優(yōu)質(zhì)企業(yè)的考量維度，借以此文與該賽道企業(yè)家與投資人進行交流。
本文核心觀點：
1、 口腔上游近年來備受資本追捧，其具備準入門檻與技術壁壘高和延展力強等天然基因，進而展現(xiàn)出從盈利性到集中度、天花板的多維度優(yōu)勢，是齒科黃金大賽道背后的“鏈主”。
2、 口腔上游設備和耗材的國產(chǎn)替代正在如火如荼的進行中，“性價比”仍是現(xiàn)階段國產(chǎn)替代的主要代名詞，部分產(chǎn)品由于同質(zhì)化仍處于價格戰(zhàn)階段。同時我們欣喜地發(fā)現(xiàn)，已有越來越多全球領先的產(chǎn)品反向輸出全球。放眼全球口腔上游，TOP10仍被海外企業(yè)占據(jù)，高值、高技術壁壘、差異化產(chǎn)品有望持續(xù)突破，任重道遠但未來可期。
3、口腔行業(yè)的數(shù)字化加速滲透，以隱形正畸為代表的數(shù)字化結合診療方案已經(jīng)證明了其巨大價值。數(shù)字化結合的診療方案在精準治療、醫(yī)生效率、定制化、美觀等各方面均有巨大的底層優(yōu)化邏輯，無論從服務機構亦或消費者角度，擁抱診療數(shù)字化是大勢所趨。
4、平臺型企業(yè)在品牌、研發(fā)、渠道、數(shù)字化上有極大的復用空間和協(xié)同，風險承受力更強，天花板更高，全球TOP10口腔上游品牌有9家具備明顯的平臺化屬性。但同時需要注意的是，在擴充產(chǎn)品線的過程中，平臺型企業(yè)的管理難度顯著加大，如何打造媲美大單品企業(yè)的產(chǎn)品力，同時又兼顧平臺型企業(yè)的優(yōu)勢，或成為重要的課題和潛在壁壘。
5、具有底層自主研發(fā)創(chuàng)新能力、企業(yè)軟硬結合能力和平臺化管理能力的企業(yè)有機會在口腔上游的浪潮中脫穎而出，新的征途不僅是簡單地實現(xiàn)更大市占率的國產(chǎn)替代，更有機會走向海外，參與到更大機遇的全球競爭中。
口腔醫(yī)療上游占據(jù)產(chǎn)業(yè)主導地位
我國口腔醫(yī)療市場正在迎來快速發(fā)展期。根據(jù)弗若斯特沙利文報告，過去五年我國口腔醫(yī)療服務市場規(guī)模年復合增長率達到了9.6%，市場規(guī)模由2017年的918億元增加至2020年的1199億元，2022年預計達到1739億元。
基于廣闊市場，越來越多的企業(yè)開始入局。天眼查數(shù)據(jù)顯示，僅今年上半年全國新增超3000家牙科相關企業(yè)，即平均每月有超過500家企業(yè)誕生，它們分布在口腔產(chǎn)業(yè)鏈的各個環(huán)節(jié)。
具體來說：
·上游主要為耗材及設備研發(fā)制造商，既包括影像、牙椅等大型設備，也包括補牙、美白的小型設備，還包括種植牙、正畸、義齒等所需的耗材；
·中游主要為傳統(tǒng)口腔醫(yī)療設備耗材的經(jīng)銷商、信息化軟件提供商，以及牙科支持組織等；
·下游主要為各類醫(yī)療服務機構，包括公立醫(yī)院口腔科、民營口腔醫(yī)院和診所等。
賽道火熱之下，口腔醫(yī)療上游成為了近兩年最受資本關注、融資頻率最高的領域。自2021年以來，口腔醫(yī)療上游企業(yè)保持著穩(wěn)定的融資頻率，且融資次數(shù)達全行業(yè)總量的一半以上。
資本追捧背后，與口腔上游呈現(xiàn)的三大特征有緊密關系。
一是準入門檻高。口腔上游主要為耗材、器械，這些都需要醫(yī)療產(chǎn)品資質(zhì)，比如醫(yī)療器械生產(chǎn)企業(yè)許可證、醫(yī)療器械經(jīng)營許可證、準字號的醫(yī)療器械注冊證等。這意味著，能夠上市的產(chǎn)品都要經(jīng)過嚴格的臨床試驗和審批，周期短則2年，長則5年以上，時間周期長，入局門檻高。
二是技術壁壘強。作為醫(yī)用耗材、器械，口腔相關產(chǎn)品多為多學科交叉的產(chǎn)物，這考驗工程學、生物學、物理學，甚至美學方面的融合。例如種植體技術壁壘就主要體現(xiàn)在材料、設計、表面處理等方面，理想的種植體應具備良好的機械性能、生物相容性和初期穩(wěn)定性等，所以種植體材料需要不斷優(yōu)化以追求更好的機械性能和生物相容性。
三是延展力強。口腔上游的器械、耗材、設備作為標準化程度更高的領域，其延展力更強，同時口腔上游產(chǎn)品能夠開拓到全球市場，并形成規(guī)模化效應。例如登士柏西諾德、丹納赫、士卓曼等上游代表企業(yè)皆是全球化的公司。
這些特征為口腔醫(yī)療上游企業(yè)構筑了較為寬闊的護城河，并展現(xiàn)出兩大優(yōu)勢。
第一，盈利能力足夠強。產(chǎn)業(yè)鏈中口腔上游企業(yè)擁有相對更優(yōu)的競爭格局，同時考慮下游的分散和醫(yī)生對于優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的信任與使用習慣等因素，共同助推上游企業(yè)更容易掌握議價權。
從下圖可以看到，在口腔醫(yī)療產(chǎn)業(yè)鏈的價值分布上：上游設備及耗材供應商盈利能力最為強勁，下游醫(yī)療服務機構的盈利能力次之，中游分銷商或采購平臺的毛利空間壓縮最為嚴重。
凈利方面，下游端除了“牙茅”通策醫(yī)療的凈利能達到近30%外，更多口腔醫(yī)療服務機構的凈利在10%以內(nèi)，部分上市企業(yè)仍處于虧損狀態(tài)。背后原因除醫(yī)生外，較高的營銷獲客成本也壓縮了口腔服務機構的利潤空間。如何建立差異化的口碑將成為下游企業(yè)破局關鍵。
中游分銷商及采購平臺則因缺乏核心技術及產(chǎn)品能力，入局壁壘較低；渠道資源受地域限制嚴重；電商等新興銷售渠道的興起又進一步壓縮了其利潤空間。
反觀上游，其三大特征所構建的較寬商業(yè)護城河，使其具備更強的盈利能力，上游企業(yè)利潤率多在15-20%以上。
第二，上游市場集中度更高，單個企業(yè)的潛在市場規(guī)模更大。由于較高的準入門檻，擁有技術壁壘優(yōu)勢的上游企業(yè)較易在相對合理的競爭環(huán)境中開拓市場并加速擴張，具備在一定時間內(nèi)成為賽道頭部玩家的競爭力，尤其是伴隨新技術、新材料的運用，上游企業(yè)往往有機會憑借持續(xù)的產(chǎn)品迭代提高下游用戶的粘性，實現(xiàn)高市占率和高利潤率，擁有更高天花板和全球延展?jié)摿Γ虡I(yè)邏輯優(yōu)秀。
而口腔醫(yī)療下游服務機構雖有直達C端的認知沉淀，形成了強大品牌力。但仍需解決牙醫(yī)資源、連鎖半徑、同質(zhì)化服務等行業(yè)常見痛點，通過標準化復制突破天花板。目前，行業(yè)龍頭的市占率尚未能突破3%，呈現(xiàn)相對分散的區(qū)域性競爭格局。
不難看出，正是憑借著優(yōu)秀的盈利能力和更高的市場集中度，口腔上游占據(jù)著產(chǎn)業(yè)鏈主導地位，也因此吸引著資本們紛紛前來掘金。
在這個過程中，要想押中好的優(yōu)質(zhì)標的，需要看清口腔上游正在演進的趨勢，才能準確把握行業(yè)的發(fā)展脈絡。
根據(jù)觀察，目前口腔上游有國產(chǎn)替代、數(shù)字化、平臺化三大趨勢正在浮現(xiàn)，悄然中為口腔行業(yè)帶來新的增量。
上游三大趨勢之一：國產(chǎn)替代加速進行
隨著我國經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展和國民對口腔健康問題愈發(fā)重視，我國民營口腔診所、醫(yī)院不斷崛起，帶動了上游耗材和設備的需求猛增。而與需求相比，盡管上游已逐步實現(xiàn)國產(chǎn)替代，但體量仍然較小，但高端高值市場仍以進口品牌為主，尚未出現(xiàn)與海外巨頭相抗衡的企業(yè)，仍有巨大空間。
對于口腔醫(yī)療上游廠商而言，能否在傳統(tǒng)進口品牌壟斷的市場實現(xiàn)突破將是其獲得更大增長空間的關鍵所在。因此，國內(nèi)口腔上游廠商有動力不斷進行技術和產(chǎn)業(yè)化突破，積極加速國產(chǎn)替代步伐。同時，政策鼓勵公立醫(yī)院和高校口腔機構選擇國產(chǎn)產(chǎn)品，這也在需求端推動了國產(chǎn)替代的進程。
我們選取比較有代表性的兩個細分上游來觀察這一趨勢進程。
耗材領域以種植牙賽道為例，種植體國產(chǎn)化率長期處在低位，一直以來市場主要被韓系和歐系品牌主導。
這些年，以威海威高潔麗康、百齒泰、北京萊頓生物、常州百康特醫(yī)療等為代表的國產(chǎn)廠商紛紛發(fā)力，以高性價比逐漸打開市場。甚至部分國產(chǎn)種植體已經(jīng)達到國際一線品牌的水平。在市場競爭中，韓國的種植體采用較為激進的定價策略，基礎款在口腔醫(yī)院終端整體價格為5000-6000元，對以性價比取勝的國產(chǎn)醫(yī)療器械商造成了較強的價格競爭壓力，種植牙的集采或成為國產(chǎn)化進程重要的破局變量。
再看設備領域，典型代表是技術壁壘較高的CBCT（錐束CT）。由于CBCT相較螺旋CT而言，放射劑量更小、掃描時間縮短、圖像精度提高，因此更受市場青睞。
早期，我國CBCT的中高端市場基本以進口品牌為主，單價約為百萬級別，例如德國卡瓦、西諾德、芬蘭普蘭梅卡、韓國怡友等，小型醫(yī)院和私人診所很難承擔。近年來，我們欣喜地看到國產(chǎn)品牌以不劣于海外品牌的產(chǎn)品性能和超高性價比攻占市場，單臺設備價格僅為20-40萬元，在二三線城市以及私人口腔診所等機構快速滲透。美亞、朗視、博恩登特、菲森為市占率前四的品牌，已實現(xiàn)了對海外品牌的反超。
從耗材和設備兩個領域能窺見：我國口腔上游國產(chǎn)替代進程雖取得了一定的成績，但仍面臨全新機遇與挑戰(zhàn)。在進程初期，性價比策略可能會帶來廠商間的價格內(nèi)卷，但在中長期，優(yōu)秀的公司通過持續(xù)研發(fā)投入，實現(xiàn)產(chǎn)品力和品牌力正循環(huán)，獲取更高市占率與穩(wěn)定利潤，更有走向世界、參與全球競爭的機會。
上游三大趨勢之二：行業(yè)加速數(shù)字化進程
圍繞提供給消費者更好的醫(yī)療服務，以及提高醫(yī)生的治療效率，數(shù)字化正在快速席卷口腔行業(yè)。基于上游產(chǎn)業(yè)的主導地位，其設備往往成為數(shù)據(jù)入口，通過數(shù)字化的手段檢測口腔全面信息數(shù)據(jù)，并形成強大的數(shù)據(jù)分析系統(tǒng)。數(shù)字化影響著產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的連接與發(fā)展，對產(chǎn)業(yè)帶來的影響更為突出與深遠。具體來看，其影響主要體現(xiàn)在兩方面。
一方面，上游數(shù)字化能為消費者提供定制化的精準醫(yī)療解決方案和科學的建模方案，提高醫(yī)生診治效率與用戶治療體驗及效果。
另一方面，上游企業(yè)掌握著核心數(shù)據(jù)入口，通過關鍵維度數(shù)據(jù)的沉淀，優(yōu)化輔助診療方案，在細分賽道脫穎而出或發(fā)現(xiàn)新機會具有較大優(yōu)勢，同時為持續(xù)的產(chǎn)品領先迭代提供了有力支持。
以隱形正畸為代表的數(shù)字化結合診療方案已經(jīng)驗證，其相比傳統(tǒng)硅橡膠疊加鋼絲方案，更為舒適、精準、美觀，滲透率持續(xù)提升。而以更為藍海的兒童矯正領域舉例，兒童矯治器研發(fā)更復雜，醫(yī)生供給少，使其診治難度比其他領域更難。借助CBCT、口掃儀和數(shù)字化正畸系統(tǒng)的全套數(shù)據(jù)采集和處理，不僅能精準把握參數(shù)和設計，而且能便于醫(yī)生與患者進行直觀溝通，提供人性化的診療服務，正畸效果更有保證。可以預見，在市場增長快但入局難度大的兒童正畸賽道，擁有豐富的數(shù)據(jù)資源將具備搶占藍海的優(yōu)勢。
目前，多數(shù)企業(yè)已在數(shù)字化方面頻頻發(fā)力，比如時代天使利用“全科牙醫(yī)+智能系統(tǒng)”的模式售賣自主研發(fā)和生產(chǎn)的隱形牙套；又比如博恩云打造了一站式醫(yī)生數(shù)字化高價值平臺，通過數(shù)字化產(chǎn)品與軟硬件平臺，在幫助醫(yī)療機構實現(xiàn)數(shù)字化作業(yè)全流程的同時幫助醫(yī)生成長；再比如微云人工智能自建無人化智能工廠、供應鏈以及銷售網(wǎng)絡，為數(shù)字化牙科提供工業(yè)解決方案等。
上游三大趨勢之三：企業(yè)向平臺化演進
從行業(yè)的情況來看，大單品和平臺化是上游企業(yè)發(fā)展的兩個主流方向。
大單品企業(yè)即擁有某個爆款產(chǎn)品的公司，而平臺化企業(yè)是指產(chǎn)品線不單一，擁有幾個絕對主流的口腔品類，并通過數(shù)字化閉環(huán)的構建，使得使用者——醫(yī)生與消費者都有更好體驗的企業(yè)。
雖然伴隨巨大的市場需求，市場持續(xù)涌現(xiàn)出優(yōu)秀的大單品企業(yè)，但由于齒科上游細分賽道多，每個產(chǎn)品線的實際市場空間有限，天花板不高，如果只做單產(chǎn)品，較難承載一個偉大的企業(yè)。
同時，單產(chǎn)品線的風險承受力差，如果沒有極強壁壘，單一產(chǎn)品企業(yè)遇到諸如集采、競對搶市場等事件往往會顯得很被動，這些或將影響其規(guī)模擴張和盈利的能力。如種植體傳聞進入醫(yī)保對單產(chǎn)品線公司的影響會很大，價格下降將較大壓縮企業(yè)的利潤空間，而對于新進入的國產(chǎn)品牌可能是全新機遇。
目前，全球前十大口腔品牌中，僅隱適美是做大單品的邏輯。平臺化正成為越來越多口腔上游企業(yè)選擇的路徑——一整套解決方案帶來規(guī)模化與整合的優(yōu)勢越來越明顯。
平臺化企業(yè)在品牌、研發(fā)、渠道上會有極大的復用空間，有利于企業(yè)產(chǎn)品成功經(jīng)驗和海內(nèi)外渠道共享，從而加快產(chǎn)品研發(fā)速度與交叉銷售（如不同產(chǎn)品線的銷售與海內(nèi)外銷售）等。從患者體驗感來說，數(shù)字化治療體驗的閉環(huán)也依賴多產(chǎn)品線的配合。當然，平臺化企業(yè)與大單品企業(yè)相比，管理難度更大，更需要注意對發(fā)展階段與節(jié)奏的把控。
目前，從海外口腔醫(yī)療上游企業(yè)來看，平臺化企業(yè)也居多，2020年前十大口腔設備耗材企業(yè)中有9家為平臺化企業(yè)，包括登士柏西諾德、丹納赫、士卓曼等一眾知名企業(yè)。以登士柏西諾德為例，作為全球領先的齒科設備及耗材供應商，其產(chǎn)品矩陣覆蓋口腔六大版塊，包括X線影像系統(tǒng)、口腔綜合治療臺、治療器械、CAD/CAM全瓷修復系統(tǒng)、消毒系統(tǒng)，以及根管、修復、技工和種植領域所需耗材。完整的產(chǎn)品網(wǎng)絡幫助企業(yè)塑造了良好的品牌心智，形成品牌勢能。登士柏西諾德2021年營業(yè)收入超過42億美元，最新市值近80億美元。
一場關于口腔醫(yī)療的創(chuàng)新征途
綜上發(fā)現(xiàn)，國產(chǎn)替代、數(shù)字化、平臺化三大趨勢正在從宏觀到微觀層面給口腔上游帶來新機會。在對口腔醫(yī)療上游企業(yè)進行選擇時，也應考慮在這三大趨勢下，具備什么樣特征的企業(yè)會脫穎而出。在此，高鵠團隊認為在選擇優(yōu)質(zhì)標的時，有三個維度需要被納入考量范疇。
一是具有自主研發(fā)創(chuàng)新能力。國產(chǎn)替代的過程中，一看企業(yè)的研發(fā)速度，二看企業(yè)的研發(fā)深度。研發(fā)速度決定企業(yè)是否能在國產(chǎn)替代過程中把握先機，當然其中的渠道能力也不能忽視。研發(fā)深度決定企業(yè)是否能夠打造出具備全國乃至全球競爭力的產(chǎn)品，該基因決定了公司更長周期的天花板。兩者共同決定著企業(yè)研發(fā)投入的有效性與可持續(xù)性。
二是企業(yè)軟硬結合能力。數(shù)字化趨勢對企業(yè)提出了全新要求：只有在核心產(chǎn)品端和數(shù)據(jù)端均有積累的公司，才可以深入?yún)⑴c到醫(yī)生診治過程中，實現(xiàn)整體效率、體驗和效果的優(yōu)化。
三是企業(yè)平臺化管理能力。平臺化企業(yè)在市場天花板、抗風險能力、協(xié)同效應等方向有明確的優(yōu)勢。核心需要關注各產(chǎn)品線的產(chǎn)品力，以及公司的組織力，避免出現(xiàn)多線作戰(zhàn)下，產(chǎn)品平庸、管理混亂等情況。
圍繞著這三個維度，對于上游優(yōu)質(zhì)標的的發(fā)掘就變得相對容易。
如時代天使、博恩登特、朗視、賽樂等在內(nèi)的不少上游企業(yè)緊抓三大趨勢或其中的一二趨勢，皆有不錯表現(xiàn)。
不過要意識到，于上游真正創(chuàng)新的企業(yè)而言，其沉淀需要的時間往往相對久，遵循醫(yī)學本質(zhì)。而從資本市場視角，真正致力于打造世界級產(chǎn)品的創(chuàng)新企業(yè)非常值得關注，除了在國產(chǎn)替代的進程中收獲紅利外，出海的機遇也值得關注。優(yōu)秀的團隊與產(chǎn)品力將支持中國品牌走向全球。
關鍵詞： 口腔上游黃金賽道的背后鏈主 三大趨勢開啟新征途
